主被動(dòng)年度對決難言勝負(fù) 主動(dòng)投資力量破局底氣何在

　　公募基金主被動(dòng)業(yè)績“大戰(zhàn)”峰回路轉(zhuǎn)。2024年，主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品占據(jù)公募年度業(yè)績前十，大摩數(shù)字經(jīng)濟(jì)A以69.23%的收益率成為“冠軍基”，財(cái)通景氣甄選一年持有A、工銀新興制造A等多只主動(dòng)權(quán)益類基金亦有出色表現(xiàn)。一直備受市場關(guān)注的被動(dòng)指數(shù)產(chǎn)品并未出現(xiàn)在榜單前列，多只在2024年9月末凈值飆漲的科創(chuàng)類ETF在2024年的最后兩個(gè)月顯得有些“后勁不足”。

　　橫看成嶺側(cè)成峰，輸贏的判斷依據(jù)并不是單一因素。若單將主動(dòng)和被動(dòng)的“優(yōu)等生”拎出來做進(jìn)行業(yè)績對比，主動(dòng)產(chǎn)品似乎贏下了2024年度業(yè)績大戰(zhàn)的勝利。但在不少業(yè)內(nèi)人士看來，績優(yōu)主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品雖然通過調(diào)倉換股、風(fēng)格切換等相對靈活的思路實(shí)現(xiàn)了凈值的迅速攀升，但從更多維度來分析，主動(dòng)與被動(dòng)的輸贏并沒有定論。當(dāng)下的市場環(huán)境更適合主動(dòng)選股還是被動(dòng)跟投，仍然需要較長時(shí)間的觀察。

　　“不可否認(rèn)的是，無論最終的贏家是誰，主動(dòng)與被動(dòng)勢力的此消彼長，促使越來越多公募機(jī)構(gòu)不斷反思與重構(gòu)，也在一定程度上促進(jìn)了資本市場有效性進(jìn)一步提升。”一位從業(yè)多年的基金人士對中國證券報(bào)記者表示。

　　橫看成嶺主動(dòng)產(chǎn)品業(yè)績“霸榜”

　　截至2024年12月31日，年度公募業(yè)績排行榜的前十名被主動(dòng)權(quán)益類基金包攬。其中，大摩數(shù)字經(jīng)濟(jì)A的年度回報(bào)率逼近70%。值得注意的是，知名基金經(jīng)理金梓才靠重倉科創(chuàng)板塊實(shí)現(xiàn)了大豐收。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年業(yè)績排名前十的公募產(chǎn)品中，有五只由金梓才管理，分別是財(cái)通景氣甄選一年持有、財(cái)通成長優(yōu)選、財(cái)通匠心優(yōu)選一年持有、財(cái)通智慧成長、財(cái)通多策略福鑫。

　　股票型ETF方面，Wind數(shù)據(jù)顯示，剔除成立時(shí)間未達(dá)1年的新基金，2024年華夏中證港股通內(nèi)地金融ETF的年度收益率最高，約45%；易方達(dá)中證香港證券投資主題ETF等多只ETF的年度收益率超過40%。拉長時(shí)間來看，在2024年9月末漲幅明顯的科創(chuàng)主題ETF業(yè)績并未穩(wěn)定在高位，科創(chuàng)芯片ETF等多只科創(chuàng)主題ETF的年度收益率徘徊在30%上下。

　　當(dāng)然，在2024年成立的新基金中，也有不少ETF漲幅喜人。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年12月31日，2024年4月成立的南方上證科創(chuàng)板芯片ETF回報(bào)率高達(dá)63.93%，位居股票ETF業(yè)績第一；緊隨其后的嘉實(shí)中證全指集成電路ETF、博時(shí)上證科創(chuàng)板芯片ETF回報(bào)率均超過50%。

　　重倉業(yè)績彈性極高的個(gè)股是不少主動(dòng)權(quán)益類基金實(shí)現(xiàn)凈值大反彈的重要手段。以2024年度收益率位列前十名的德邦鑫星價(jià)值A(chǔ)為例，該產(chǎn)品在2024年四季度的收益率將近35%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過科創(chuàng)芯片ETF約26%的同期表現(xiàn)。2024年三季報(bào)顯示，截至三季度末，德邦鑫星價(jià)值A(chǔ)的重倉品種為中際旭創(chuàng)、天孚通信、新易盛、寒武紀(jì)、滬電股份、光迅科技、源杰科技、羅博特科、太辰光、沃爾核材。

　　盡管德邦鑫星價(jià)值A(chǔ)在權(quán)益?zhèn)}位方面并不像ETF那樣“打滿”，但該基金仍押中了不少牛股。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年四季度，寒武紀(jì)、羅博特科、太辰光、沃爾核材、光迅科技的區(qū)間漲幅分別約為127.56%、93.41%、96.27%、81.00%、55.22%。值得一提的是，寒武紀(jì)、羅博特科兩只股票的年度漲幅分別高達(dá)387.55%、288.82%，是2024年名副其實(shí)的大牛股。作為對比，中國證券報(bào)記者查閱科創(chuàng)芯片ETF對標(biāo)的上證科創(chuàng)板芯片指數(shù)發(fā)現(xiàn)，該指數(shù)僅前6只成分股權(quán)重較高，超過了4%，其他成分股均占比較低。在權(quán)重較高的6只成分股中，僅寒武紀(jì)的漲幅在四季度實(shí)現(xiàn)了翻倍。

　　還有主動(dòng)權(quán)益類基金通過布局多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了凈值的穩(wěn)步抬升。以大摩數(shù)字經(jīng)濟(jì)A為例，盡管該產(chǎn)品在2024年四季度的收益率僅有16%，但其一季度、二季度、三季度的區(qū)間收益率分別約為20%、7%、25%。基金經(jīng)理雷志勇曾在之前的采訪中分析，該基金凈值在2024年相對穩(wěn)定主要來源于兩方面：一是基金沒有過度為追求凈值彈性而配置一些偏主題概念的算力品種，持倉里更多還是有“實(shí)實(shí)在在業(yè)績兌現(xiàn)”的公司；二是區(qū)別于許多同類基金主要布局算力云端、大模型等領(lǐng)域，大摩數(shù)字經(jīng)濟(jì)A在二季度的布局已經(jīng)向人工智能（AI）應(yīng)用終端延伸。

　　側(cè)看成峰被動(dòng)業(yè)績亮點(diǎn)頻出

　　被動(dòng)真的在這場年度大戰(zhàn)中“輸”了么？在不少業(yè)內(nèi)人士看來，判斷不同產(chǎn)品類型的投資業(yè)績，需要綜合考慮多重維度。比如，從規(guī)模加權(quán)指數(shù)收益數(shù)據(jù)（一般用于衡量市場大部分投資者購買的產(chǎn)品對應(yīng)的收益率）的角度去考慮，被動(dòng)指數(shù)產(chǎn)品的優(yōu)勢則較為明顯。

　　天相投顧基金評(píng)價(jià)中心的研究人員向中國證券報(bào)記者展示了一組數(shù)據(jù)，如果從規(guī)模加權(quán)指數(shù)的收益數(shù)據(jù)來看，2024年度，純指數(shù)股票基金指數(shù)與增強(qiáng)指數(shù)股票基金指數(shù)的收益率在多個(gè)時(shí)間段明顯高于主動(dòng)權(quán)益類基金指數(shù)（天相二級(jí)分類：積極投資股票基金指數(shù)、偏股混合基金指數(shù)與靈活配置混合基金指數(shù)），整體來看，被動(dòng)產(chǎn)品基本跑贏主動(dòng)產(chǎn)品。

　　“具體來看，以市場關(guān)注度較高的滬深300指數(shù)為例，2024年上漲14.68%。寬基指數(shù)產(chǎn)品收益率往往高于其跟蹤指數(shù)漲幅，若投資者持有滬深300寬基產(chǎn)品，其年度收益將跑贏80%以上的主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品。”該研究人員表示。

　　在盈米基金研究院權(quán)益研究員王帆看來，指數(shù)產(chǎn)品沒有“霸榜”并不意味著它們的表現(xiàn)弱于主動(dòng)產(chǎn)品。與主動(dòng)產(chǎn)品不同，指數(shù)產(chǎn)品的投資目標(biāo)是通過復(fù)制某個(gè)特定指數(shù)進(jìn)行投資，以追求市場平均收益為主，而非超額收益，其投資收益主要取決于市場整體表現(xiàn)。2024年A股市場呈現(xiàn)出明顯的風(fēng)格輪動(dòng)與分化，指數(shù)產(chǎn)品整體上為投資者提供了與市場表現(xiàn)相符合的收益水平，并在部分行業(yè)主題方面為投資者提供了重要的投資工具，如一些銀行ETF、金融地產(chǎn)ETF，年內(nèi)收益率超過40%，相較于主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品較少有集中投資于金融地產(chǎn)板塊的情況，指數(shù)產(chǎn)品在部分行業(yè)主題方面的投資更為高效且成本較低。

　　此外，在不少投資者看來，主動(dòng)權(quán)益類基金仍然沒有擺脫通過押注少數(shù)賽道才能實(shí)現(xiàn)業(yè)績飛躍的“魔咒”。2024年排名前十的主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品，基本都重倉了科技賽道。

　　“我感覺2024年業(yè)績好的主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品更像是‘科創(chuàng)指數(shù)+’基金，這是否意味著如果投資者想要選到優(yōu)秀的主動(dòng)權(quán)益類基金，也需要具備一定的賽道研判能力，去根據(jù)市場風(fēng)格選擇那些可能占優(yōu)的主題產(chǎn)品。”一位投資者向中國證券報(bào)記者表示了擔(dān)憂，一方面，市場仍有一大部分主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品的業(yè)績不盡如人意；另一方面，第一年通過押注賽道收獲較高關(guān)注度的基金，還能在第二年繼續(xù)乘風(fēng)破浪么？

　　當(dāng)然，這又是另一個(gè)話題了。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年，市場上仍有將近2600只主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品（不同份額分開計(jì)算）的年度業(yè)績?yōu)椤柏?fù)”。

　　主動(dòng)和被動(dòng)投資需均衡發(fā)展

　　被動(dòng)終會(huì)超越主動(dòng)么？按照美國等成熟市場的經(jīng)驗(yàn)來看，權(quán)益類基金的被動(dòng)化趨勢十分明顯，主動(dòng)類基金規(guī)模持續(xù)縮水。在國內(nèi)市場，主動(dòng)投資也面臨較大挑戰(zhàn)。2024年以來，被動(dòng)產(chǎn)品正在以“肉眼可見”的速度快速吸金。截至2024年三季度末，被動(dòng)指數(shù)基金（包括被動(dòng)股票指數(shù)基金、股票ETF、股票ETF聯(lián)接基金及增強(qiáng)型股票指數(shù)基金）總資產(chǎn)已經(jīng)達(dá)到3.36萬億元，首次超過了主動(dòng)型股票基金的2.77萬億元。

　　然而，興業(yè)證券近期發(fā)布研報(bào)稱，此種對比不可刻舟求劍，相比于美國市場主動(dòng)權(quán)益類產(chǎn)品的發(fā)展，對我國主動(dòng)投資的未來應(yīng)當(dāng)更有信心。從收益端來看，美股主動(dòng)投資規(guī)模之所以持續(xù)縮水，最直接的原因就是其投資業(yè)績持續(xù)跑輸主流指數(shù)，資金逐利最終帶來主動(dòng)、被動(dòng)的此消彼長?；氐絿鴥?nèi)，盡管近三年業(yè)績承壓，但長期來看，中國主動(dòng)權(quán)益類基金相對指數(shù)的超額收益顯著。

　　這或與兩國資本市場超額收益的獲取難度有關(guān)。興業(yè)證券在研報(bào)中認(rèn)為，美國主動(dòng)權(quán)益類基金獲取阿爾法收益的能力較弱，而拉長時(shí)間看，中國主動(dòng)權(quán)益類基金的阿爾法收益顯著。根據(jù)晨星統(tǒng)計(jì)，過去十年，美國主動(dòng)權(quán)益類基金的收益來源核心是市場的貝塔因素，產(chǎn)品自身的阿爾法因素較弱。根據(jù)歸因分析，美股自身的貝塔，是美國主動(dòng)權(quán)益類基金超額收益的核心來源，而個(gè)股選擇對超額收益的貢獻(xiàn)為負(fù)值。作為對比，拉長時(shí)間看，中國主動(dòng)權(quán)益類基金的阿爾法收益顯著。

　　興業(yè)證券分析，美股科技巨頭過高的集中度導(dǎo)致美國主動(dòng)類基金挖掘阿爾法困難重重。美國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)為科技驅(qū)動(dòng)后，愈發(fā)成熟的科技行業(yè)形成了“產(chǎn)業(yè)-股市”的良性循環(huán)，大盤科技龍頭“強(qiáng)者恒強(qiáng)”，隨著市場關(guān)注度過于集中于科技板塊少數(shù)幾只個(gè)股后，主動(dòng)權(quán)益類基金在其他板塊和個(gè)股當(dāng)中選出具備阿爾法屬性個(gè)股的難度較高。反觀中國市場，中國經(jīng)濟(jì)處在轉(zhuǎn)型升級(jí)期，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)具備更多α機(jī)會(huì)，主動(dòng)權(quán)益類基金更善于捕捉新產(chǎn)業(yè)趨勢且敢于重倉高景氣行業(yè)。2012年-2021年，中國總量經(jīng)濟(jì)溫和增長，但涌現(xiàn)了大量優(yōu)秀產(chǎn)業(yè)和對應(yīng)的阿爾法機(jī)遇，包括移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)升級(jí)、老齡化和高端制造業(yè)等。挖掘、重倉產(chǎn)業(yè)趨勢對應(yīng)的高景氣行業(yè)是主動(dòng)類基金長期表現(xiàn)出色的根本原因。

　　值得欣喜的是，盡管鹿死誰手未可知，但市場形勢的快速變化正在促使越來越多的公募機(jī)構(gòu)反思求變，探索更加專業(yè)化、科學(xué)化的主動(dòng)投資思路。比如，在中歐基金2025年度投資策略會(huì)上，中歐基金總經(jīng)理劉建平表示，公募行業(yè)的工業(yè)化升級(jí)，是實(shí)現(xiàn)基金產(chǎn)品質(zhì)量和效率的良性發(fā)展的必要前提。在他看來，工業(yè)化包含三層含義：一是專業(yè)化分工、二是標(biāo)準(zhǔn)化流程、三是數(shù)智化平臺(tái)。以主動(dòng)權(quán)益類投資實(shí)踐為例：首先，以專業(yè)化分工提升投研能力，每位投研員工在自己的分工領(lǐng)域不斷精進(jìn)，成為該領(lǐng)域的專家，這也是協(xié)作的基礎(chǔ)；其次，以標(biāo)準(zhǔn)化流程實(shí)現(xiàn)高效協(xié)作，投研員工在標(biāo)準(zhǔn)化研究和輸出的基礎(chǔ)上，通過流程的優(yōu)化來提升操作效率，形成高效的協(xié)同運(yùn)作機(jī)制；第三，以數(shù)智化平臺(tái)賦能投研效率，提升數(shù)智化能力水平的重點(diǎn)在于數(shù)據(jù)的沉淀積累（數(shù)字化）和數(shù)據(jù)的有效處理（智能化），最終目標(biāo)是提升投研的投資決策效率。

　　主動(dòng)投資的定價(jià)權(quán)是否已經(jīng)旁落？博道基金董事長莫泰山針對這一問題給出了自己的看法。一般而言，主動(dòng)投資者是價(jià)值的發(fā)現(xiàn)者，被動(dòng)投資者是價(jià)格的接受者，主動(dòng)投資者在定價(jià)的過程中，既可以享受到發(fā)現(xiàn)價(jià)值的收益，也要承擔(dān)期間試錯(cuò)的成本。如果越來越多的投資者放棄參與定價(jià)，選擇被動(dòng)接受價(jià)格，那么整個(gè)定價(jià)的試錯(cuò)成本只能更多由被動(dòng)投資者來承擔(dān)，因此會(huì)降低整體定價(jià)的效率，同時(shí)給堅(jiān)持做價(jià)值發(fā)現(xiàn)的主動(dòng)投資者留出更多的阿爾法創(chuàng)造空間。

　　“答案其實(shí)是清楚的，指數(shù)化投資是大勢所趨，但同時(shí)培養(yǎng)主動(dòng)投資力量是維持市場有序運(yùn)轉(zhuǎn)的內(nèi)在需求，市場永遠(yuǎn)需要一部分人來承擔(dān)起定價(jià)的職責(zé)，主動(dòng)投資和被動(dòng)投資的均衡發(fā)展更有利于市場效率的提升，在指數(shù)化投資大發(fā)展和市場有效性不斷提高的情況下，主動(dòng)投資者更需要?jiǎng)?lì)精圖治，以洞見創(chuàng)造價(jià)值?！蹦┥奖硎尽?/p>

（文章來源：中國證券報(bào)·中證網(wǎng)）

(原標(biāo)題：主被動(dòng)年度對決難言勝負(fù) 主動(dòng)投資力量破局底氣何在)

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