南向資金6000億豪賭：關(guān)稅利空下港股還能跌出黃金坑？

　　4月22日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普在白宮新聞發(fā)布會(huì)上表示，對(duì)來自中國(guó)的商品征收高關(guān)稅將“大幅下降，但不會(huì)為零”。4月23日-25日，外交部回應(yīng)稱，對(duì)于美國(guó)發(fā)動(dòng)的關(guān)稅戰(zhàn)，我們不愿打也不怕打；如果美方真的想通過對(duì)話談判解決問題，就應(yīng)該停止威脅訛詐，在平等、尊重、互惠的基礎(chǔ)上同中方進(jìn)行對(duì)話。

　　上周（4月21日至4月25日），全球主要權(quán)益指數(shù)集體上漲。其中，港股三大指數(shù)漲幅居中，恒生指數(shù)累計(jì)上漲2.74%，恒生科技指數(shù)累計(jì)上漲1.96%，恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)累計(jì)上漲2.32%。

　　概念指數(shù)均有所上漲，漲幅較大的有：恒生創(chuàng)新藥（+10.3%）、恒生汽車（+4.7%）；漲幅較小的有：恒生互聯(lián)網(wǎng)（+1%）、恒生高股息（+1.6%）。

　　上周港交所日均成交金額為2312.64億港元，較前一周上升184.83億港元。上周日均沽空金額占成交額比例的日均值為10.76%，較前一周下降1.34個(gè)百分點(diǎn)。南向資金上周凈流出3.79億港元，而南向資金此前連續(xù)34周保持凈流入。

　　4月初以來，特朗普政府的關(guān)稅政策波動(dòng)加劇，對(duì)港股的擾動(dòng)加大。南向資金凈流入規(guī)模卻突破新高。而在4月22日，美國(guó)對(duì)華降關(guān)稅預(yù)期上升，港股市場(chǎng)連續(xù)兩日上漲，南向資金凈流出。

　　截至4月25日，恒生指數(shù)的PE、PB分別為9.86倍、1.04倍，分別較上周五上漲2.7%、2.2%，分別處于2019年以來51%、59%分位數(shù)水平。10年期美國(guó)國(guó)債到期收益率較上周五下行5BP至4.29%，港股恒生指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率為5.85%，處于2010年以來23%分位。

　　今年初以來，中國(guó)資產(chǎn)尤其是港股市場(chǎng)迎來了一波由DeepSeek引發(fā)的“氣勢(shì)如虹”的敘事重估，恒生科技指數(shù)漲幅一度超過40%。同期南向資金更是超預(yù)期大幅買入，尤其在3月之后，成為驅(qū)動(dòng)本輪港股反彈的主力。即便在近期市場(chǎng)因?yàn)殛P(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的波動(dòng)中，南向資金依然維持強(qiáng)勢(shì)，年初以來不到四個(gè)月的時(shí)間，南向凈流入規(guī)模達(dá)到6,040.8億港元，已經(jīng)相當(dāng)于去年全年流入8,078.7億港元的四分之三，日均流入規(guī)模為去年的2.5倍。

　　南向資金這種短期逆勢(shì)抄底的行為特征，在過去并不少見。在港股市場(chǎng)急促下跌時(shí)逆勢(shì)抄底，在市場(chǎng)持續(xù)上漲中獲利了結(jié)。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，南向資金有“逆勢(shì)操作”的風(fēng)格特點(diǎn)。

　　南向資金凈買入額與恒指對(duì)數(shù)收益率展現(xiàn)出一定的負(fù)相關(guān)性，具有一定的“跌買漲賣”特點(diǎn)。更重要的是，在港股大幅下跌情景下，南向資金“越跌越買”的逆勢(shì)邏輯增強(qiáng)。以日度樣本進(jìn)行散點(diǎn)回歸檢驗(yàn)，Pearson相關(guān)系數(shù)為負(fù)且在統(tǒng)計(jì)上顯著（p<0.05），線性擬合斜率持續(xù)為負(fù)，反映恒指日度跌幅越大，南向資金的單日凈買入規(guī)模也更大。

　　每逢港股市場(chǎng)受沖擊異常下跌，南向資金均以遠(yuǎn)高于平常的力度入場(chǎng)，呈現(xiàn)“越跌越買”的逆勢(shì)邏輯；無(wú)論是疫情期間的布局，亦或是在多次通脹與加息的擔(dān)憂中逆市介入，都反映了其長(zhǎng)期價(jià)值投資的內(nèi)在邏輯。

　　而南向資金3月以來成為主力，年內(nèi)相對(duì)確定增量約為2,000-3,000億港元。今年以來南向累計(jì)流入6041億港元，日均流入（82.8億港元）已是去年全年的近2.5倍（2024年全年流入8,078.7億港元，日均34.7億港元）。

　　若維持當(dāng)前速度，今年總量可能要接近兩萬(wàn)億港元，可能并不現(xiàn)實(shí)。結(jié)合公募最新數(shù)據(jù)，在可測(cè)算部分中，公募與保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)的“子彈”可能并沒有想的那么多。截至一季度，主動(dòng)偏股基金港股持倉(cāng)已經(jīng)達(dá)到30.8%的歷史新高，假設(shè)年內(nèi)比重提升至35-40%，考慮到當(dāng)前主動(dòng)偏股型基金1.5萬(wàn)億元的整體規(guī)模，后續(xù)空間約750-1500億港元。險(xiǎn)資部分，假設(shè)權(quán)益占其資金比例提升至15%且港股占權(quán)益比例提升至20%，同樣考慮新增保費(fèi)，我們預(yù)計(jì)年內(nèi)有望帶來約1500-2000億港元的增量資金。

　　不過本輪南向大舉流入的過程中，ETF資金的流入非常強(qiáng)勁。內(nèi)地可投港股ETF的資金凈流入在3月創(chuàng)下234億元的紀(jì)錄后，四月至今更是接近350億元，這背后可能存在不少個(gè)人投資者通過ETF配置港股的身影。

　　然而個(gè)人與其他交易型的流入受情緒與趨勢(shì)的驅(qū)動(dòng)很強(qiáng)，歷史上也多次出現(xiàn)“追漲殺跌”的情況，因此較難準(zhǔn)確測(cè)算。綜合以上，后續(xù)年內(nèi)相對(duì)確定的南向增量約為2000-3000億港元，全年累計(jì)流入8000-10000億港元左右。

　　相關(guān)機(jī)構(gòu)指出，對(duì)市場(chǎng)而言，我們?cè)陉P(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)開啟后，測(cè)算恒指在20500點(diǎn)計(jì)入了與2018年底相當(dāng)?shù)谋^情緒，如果沒有新增風(fēng)險(xiǎn)，可能在這一位置震蕩。隨著關(guān)稅不斷加碼已經(jīng)進(jìn)入“非理性”階段，市場(chǎng)已經(jīng)對(duì)關(guān)稅本身的數(shù)字逐漸“脫敏”，更多轉(zhuǎn)向?qū)υ鲩L(zhǎng)的實(shí)質(zhì)影響，而這又將與后續(xù)的談判進(jìn)展與國(guó)內(nèi)政策對(duì)沖力度息息相關(guān)。如果關(guān)稅談判沒有進(jìn)展導(dǎo)致關(guān)稅維持在145%的高位，同時(shí)財(cái)政政策對(duì)沖力度弱于預(yù)期，或拖累港股盈利下滑10個(gè)百分點(diǎn)到負(fù)增長(zhǎng)7%。

　　據(jù)此，機(jī)構(gòu)測(cè)算：1）基準(zhǔn)情形下，不考慮盈利下修影響，對(duì)應(yīng)恒指20500點(diǎn)；2）積極情形下，市場(chǎng)情緒修復(fù)至關(guān)稅沖擊前水平，恒指重回23000-24000點(diǎn)。3）悲觀情形下，盈利增速降至-7%左右，對(duì)應(yīng)恒指18000-19000點(diǎn)左右。

　　美國(guó)貿(mào)易保護(hù)措施升級(jí)下，內(nèi)地經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)企業(yè)盈利構(gòu)成壓力。中美擺出強(qiáng)硬姿態(tài)，預(yù)計(jì)兩國(guó)博弈于第二季持續(xù)，后續(xù)關(guān)注內(nèi)地穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度。

　　中美關(guān)系持續(xù)緊張，美國(guó)現(xiàn)對(duì)華進(jìn)口商品全面征收關(guān)稅，未來或針對(duì)特定行業(yè)進(jìn)一步收緊限制，甚至觸發(fā)金融領(lǐng)域?qū)?，為港股帶來下行壓力?/p>

　　內(nèi)地若能推出更強(qiáng)而有力的穩(wěn)增長(zhǎng)政策，配合AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展，或可抵銷部分外部壓力，吸引資金回流中資股。按恒指4月11日收市價(jià)20914點(diǎn)計(jì)算，恒指未來12個(gè)月預(yù)測(cè)市盈率為9.4倍，低于過去10年均值。據(jù)綜合預(yù)測(cè)，恒指未來12個(gè)月每股盈利預(yù)測(cè)增長(zhǎng)4.5%。在基本情景下，預(yù)計(jì)恒指受制2,000點(diǎn)，相當(dāng)于未來12個(gè)月預(yù)測(cè)市盈率10.4倍，接近過去10年均值，較4月11日收市價(jià)有10%的潛在升幅。

　　隨著美國(guó)關(guān)稅政策的影響邊際遞減，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好逐漸回升。同時(shí)，我國(guó)將實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，用好用足更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，“以高質(zhì)量發(fā)展的確定性應(yīng)對(duì)外部環(huán)境急劇變化的不確定性”，有望帶動(dòng)港股盈利穩(wěn)中有升。當(dāng)前港股估值處于歷史中低水平，中長(zhǎng)期來看，投資價(jià)值仍然較高。

　　行業(yè)板塊相關(guān)基金：

　　＄港股互聯(lián)網(wǎng)ETF（159568）＄

　　＄恒生醫(yī)療ETF（513060）＄

　　產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)：中高（此為管理人評(píng)級(jí)，具體銷售以各代銷機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)為準(zhǔn)）

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎?；疬^往業(yè)績(jī)不預(yù)示未來表現(xiàn)?；鸩煌?span id="bk_90.BK0475">銀行儲(chǔ)蓄和債券等固定收益預(yù)期的金融工具，不同類型的基金風(fēng)險(xiǎn)收益情況不同，投資人既可能分享基金投資所產(chǎn)生的收益，也可能承擔(dān)基金投資所帶來的損失。基金管理人承諾以誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證本基金一定盈利，也不保證收益，基金凈值存在波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，基金管理人管理的其他基金業(yè)績(jī)不構(gòu)成對(duì)本基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的保證，基金的過往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來表現(xiàn)。投資者應(yīng)認(rèn)真閱讀《基金合同》、《招募說明書》及《產(chǎn)品概要》等法律文件，及時(shí)關(guān)注本公司出具的適當(dāng)性意見，各銷售機(jī)構(gòu)關(guān)于適當(dāng)性的意見不必然一致，本公司的適當(dāng)性匹配意見并不表明對(duì)基金的風(fēng)險(xiǎn)和收益做出實(shí)質(zhì)性判斷或者保證?；鸷贤嘘P(guān)于基金風(fēng)險(xiǎn)收益特征與基金風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)因考慮因素不同而存在差異。投資者應(yīng)了解基金的風(fēng)險(xiǎn)收益情況，結(jié)合自身投資目的、期限、投資經(jīng)驗(yàn)及風(fēng)險(xiǎn)承受能力謹(jǐn)慎決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)采信不符合法律法規(guī)要求的銷售行為及違規(guī)宣傳推介材料。

（文章來源：界面新聞）

(原標(biāo)題：南向資金6000億豪賭：關(guān)稅利空下港股還能跌出黃金坑？)

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