國海富蘭克林基金徐荔蓉： 港股正迎質變時刻萬億級“北水”重塑定價權

　　“港股的投資者結構正在發(fā)生一次從量變到質變的過程?！眹８惶m克林基金總經理兼投資總監(jiān)徐荔蓉近日在接受證券時報記者專訪時作出如此判斷，在他看來，隨著南下資金影響力的持續(xù)提升，港股的定價邏輯、市場生態(tài)乃至波動節(jié)奏都在被重塑。

　　徐荔蓉認為，站在當前時點，港股的估值修復遠未結束。在全球資產低配和國內流動性充裕的雙重驅動下，港股具備長期向好的堅實基礎。尤其以互聯網巨頭為代表的核心資產，其傳統(tǒng)業(yè)務基本面已穩(wěn)固見底，而AI（人工智能）帶來的長期價值尚未被市場充分定價，存在巨大的重估空間。

　　“北水”重塑港股定價權

　　“以前港股是很典型的離岸市場，雖然并不缺長線投資者，但定價權主要掌握在海外資金手中?！毙炖笕鼗貞浀?，“我們會發(fā)現，港股很容易隔幾年就出現一個大的波段，只要在高位賣掉，耐心等著它跌回來再買入，投資相對容易把握，這與港股的離岸市場特點密切相關?！?/p>

　　徐荔蓉表示，這一交易特征“類似十年前的韓國”。彼時，韓國市場作為全球配置中的“邊緣”市場，外資的進出主導著市場節(jié)奏，而韓國本地投資者則在這個過程中學會了與外資反向操作。

　　然而，這一維持多年的市場生態(tài)，正隨著內地資金的持續(xù)南下而被深刻改變。

　　徐荔蓉指出，過去十年，內地資金曾數次高喊“跨過香江”，但大多折戟，而這一次，情況已截然不同。“最大的不一樣是，在房地產市場吸引力下降的背景下，我們的流動性釋放出來了，國內龐大的居民儲蓄正在尋找新的資產出口?！?/p>

　　Wind數據顯示，過去十年，港股通累計凈流入資金為5萬億元人民幣，但僅今年以來，凈流入規(guī)模就已突破1萬億元人民幣，成交活躍時，南下資金的交易額占港股整體的近50%。

　　“這次的流動性轉移是一個量變到質變的過程，可能會發(fā)生根本性的變化，最核心的標志是部分資產的定價權已經發(fā)生轉移?！毙炖笕赜^察到，在許多港股通標的中，A股投資者的影響力與日俱增，例如，某互聯網巨頭的南下資金持倉比例已接近17%，且未來可能繼續(xù)上升到20%左右。

　　在一些中等市值的公司中，這種“港股A股化”的趨勢更為明顯?！拔覀冇^察到，一些中小公司的南下資金持倉占比甚至達到了60%至70%，這類中小公司，國外的賣方覆蓋不足，做空動力也有限，其定價權轉移會持續(xù)發(fā)生。”徐荔蓉判斷。

　　估值、流動性、盈利

　　“三箭齊發(fā)”

　　展望后市，徐荔蓉認為，驅動港股長期向好的核心邏輯堅實而清晰，主要體現在估值、流動性和盈利三個層面。

　　首先，港股的估值修復雖已啟動，但遠未到位。徐荔蓉認為，盡管港股經歷了一輪顯著反彈，但整體估值水平僅僅是“接近正常水平，還沒有完全恢復到正常”。

　　其次，全球與國內的“兩股活水”正匯流香江，特別是全球投資者對中國資產仍處于顯著的“低配”狀態(tài)。徐荔蓉指出，中國GDP占全球比重約17%，但包括A股、港股、中概股在內的中國權益資產總市值，在全球占比僅為6%至7%。

　　他援引一家全球咨詢公司的交流信息稱：“目前中國資產uninvestable（不可投資）的客戶比例相較于兩年前已大幅下降，意味著全球投資者對中國資產的重估其實剛剛開始。低配終將恢復，我們預計配置比例會修復到15%至20%之間，這對流動性來說是長期巨大的支持?！?/p>

　　最后，核心資產的盈利基本面已出現拐點。徐荔蓉認為，港股的盈利結構在很大程度上取決于以互聯網、金融為代表的權重行業(yè)，但市場此前對互聯網巨頭的盈利增長預期過于悲觀。“這些公司雖然和宏觀強相關，但一定意義上是領先于宏觀經濟的。當企業(yè)對未來預期好轉時，會率先增加廣告投放和流量購買，這將直接利好互聯網平臺。”他解釋稱。

　　“A+B”估值模型

　　重估互聯網巨頭

　　對于港股最具代表性的互聯網板塊，徐荔蓉創(chuàng)造性地提出了一個“A+B”的估值模型。

　　模型的“A面”，是其與宏觀經濟關聯度高的傳統(tǒng)業(yè)務，如廣告、電商、游戲等。他認為，市場對這部分業(yè)務的增長預期給得過低，隨著經濟逐步企穩(wěn)和消費復蘇，其盈利和估值都存在向上修正的空間。接下來的幾個季報里，市場大概率看到這些公司的業(yè)績慢慢修正預期。

　　而模型的“B面”，則是以AI為代表的未來增量業(yè)務。他認為，這部分價值目前被市場嚴重低估，“中國到目前為止，除了A股的光模塊等硬件已經比較充分地定價之外，其他AI相關資產的估值都還沒有完全體現出來?！毙炖笕刂赋觯袌鋈栽诩m結于互聯網巨頭在AI上的巨額投入能否收回成本，但這恰恰忽略了其背后龐大的戰(zhàn)略價值。

　　他以美國科技巨頭的經驗作為參照系。“美國過去兩三年已經走過了這條路，相關巨頭的表現已經驗證了AI的商業(yè)價值。對于它們現在是不是接近泡沫階段，市場上仁者見仁，但中國的互聯網公司離那個階段還相距甚遠。”他堅信，對于擁有超級APP和海量用戶的互聯網平臺，無須太過擔心其AI應用的落地和變現能力。

　　談及具體的布局策略，徐荔蓉表示，過去幾年，國海富蘭克林基金在港股主動型產品的管理上延續(xù)了A股的“底倉”投資文化，團隊一以貫之地延續(xù)了均衡配置、偏逆向的投資風格。

　　“港股不太會像境內市場那樣形成偏單邊的行情，它的主要趨勢會經常性地被投資者的資產配置變動所打斷?！彼J為，“這種波動性恰恰為逆向投資者提供了絕佳的布局機會。在A股可能錯過就錯過了，但港股的波動對機構投資者來說，反而是增加阿爾法收益的好地方?！?

（文章來源：證券時報）

(原標題：國海富蘭克林基金徐荔蓉： 港股正迎質變時刻萬億級“北水”重塑定價權)

(責任編輯：126)