上證觀察家 | A股低波紅利指數(shù)及產(chǎn)品的投資價值與發(fā)展趨勢

　　□ 陶然李坤昊武佳薇

　　□ 當前，低波紅利資產(chǎn)展現(xiàn)出較強的抗風險優(yōu)勢。相關(guān)指數(shù)及產(chǎn)品的市場配置需求有望顯著上升：中長期資金將更多選擇相關(guān)指數(shù)產(chǎn)品進行穩(wěn)健投資；金融機構(gòu)等機構(gòu)投資者將其作為優(yōu)化配置的主要選擇；普通投資者多元化需求有望上升

　　□ 低波紅利指數(shù)在行業(yè)結(jié)構(gòu)、市場風格切換、基金規(guī)模分化和指數(shù)編制等方面還存在一些不足，可能影響其穩(wěn)定性和吸引力：股息率的可持續(xù)性和未來表現(xiàn)面臨考驗；對應(yīng)基金產(chǎn)品分化，首發(fā)效應(yīng)與馬太效應(yīng)顯著；指數(shù)編制依據(jù)的歷史數(shù)據(jù)較短，滯后于市場趨勢

　　□ 為推動低波紅利指數(shù)的健康發(fā)展，建議優(yōu)化市場環(huán)境，充分發(fā)揮低波紅利指數(shù)在資產(chǎn)配置和引導(dǎo)中長期資本入市中的重要作用：鼓勵相關(guān)機構(gòu)積極創(chuàng)設(shè)和投資低波紅利指數(shù)及產(chǎn)品；加大投資者宣教和預(yù)期引導(dǎo)；優(yōu)化低波紅利指數(shù)編制；提升上市公司質(zhì)量和穩(wěn)健經(jīng)營能力，引導(dǎo)其持續(xù)分紅

　　低波紅利指數(shù)采用“紅利+低波”策略，兼具高分紅與低波動特性，近五年的收益與風險表現(xiàn)優(yōu)于其他寬基指數(shù)，具有較強的穩(wěn)健性與抗風險能力。2023年以來，主要低波紅利指數(shù)成交量與基金規(guī)模持續(xù)擴大，相關(guān)股票和指數(shù)產(chǎn)品成為險資等中長期資金的入市首選。在當前環(huán)境下，其配置價值明顯上升。值得注意的是，高權(quán)重行業(yè)受景氣周期波動及市場風格切換的影響較大，相關(guān)產(chǎn)品規(guī)模分化存在馬太效應(yīng)，相關(guān)指數(shù)編制方法滯后于市場變化。為增強其長期投資價值和市場吸引力，建議持續(xù)推動低波紅利指數(shù)產(chǎn)品開發(fā)，加強投資者教育與預(yù)期引導(dǎo)，優(yōu)化指數(shù)編制機制，提升上市公司治理水平。

　　一、低波紅利指數(shù)兼具穩(wěn)定收益、低風險特征

　　低波紅利指數(shù)是依靠高紅利、低波動因子選股的指數(shù)，一般基于股息率和波動率選樣編制。2012年，標普道瓊斯指數(shù)公司推出標普500低波紅利指數(shù)。2013年12月19日，我國首個低波紅利指數(shù)——中證紅利低波動指數(shù)發(fā)布。低波紅利指數(shù)及產(chǎn)品發(fā)展主要有以下特點。

　　1.指數(shù)和相關(guān)產(chǎn)品不斷增多，投資規(guī)模顯著上升

　　截至2025年一季度，中證指數(shù)公司已推出11個純股低波紅利指數(shù)，境外也有標普中國A股大盤紅利低波50指數(shù)等。7個有指數(shù)化產(chǎn)品進行跟蹤的主要低波紅利指數(shù)中，3個有100只成分股，4個有50只成分股，被列入上述指數(shù)的A股股票共計196只，不同指數(shù)間重合度較高。低波紅利指數(shù)更多側(cè)重銀行、非銀金融、煤炭、鋼鐵、交通運輸、公用事業(yè)等強周期行業(yè)，更具穩(wěn)健性和穿越周期的能力。

　　過去三年，相關(guān)產(chǎn)品投資規(guī)模顯著增加。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年投資于主要低波紅利指數(shù)的被動指數(shù)型基金規(guī)模為470.91億元，比2022年的21.79億元增長20倍多。截至2025年一季度，現(xiàn)有主要產(chǎn)品的ETF投資規(guī)模占比接近八成。指數(shù)成分股成交量穩(wěn)中有升，今年一季度，中證紅利低波動指數(shù)、中證紅利低波動100指數(shù)日均成交量分別為34.23億股和51.08億股，較2020年分別增長42.74%和28.78%。

　　2.相關(guān)指數(shù)產(chǎn)品的投資回報穩(wěn)定，收益穩(wěn)健性強

　　收益方面，近三年低波紅利指數(shù)大幅跑贏市場寬基指數(shù)及國債。主要低波紅利指數(shù)對應(yīng)的全收益指數(shù)總體保持漲勢，截至2025年一季度，5年間已接近翻倍。在2022年至2024年的調(diào)整行情，中證紅利低波動全收益指數(shù)逆勢獲得42.61%的收益，同期滬深300、上證50收益均為負，國債指數(shù)上漲16.15%。2022年至2024年，中證紅利低波動指數(shù)10大權(quán)重股平均股息率分別為6.11%、7.12%和7.43%，均超過5%且逐年提升，年均資本利得收益率為7.46%。

　　穩(wěn)健性方面，低波紅利指數(shù)波動率低于市場寬基指數(shù)，夏普比率顯著高于市場寬基指數(shù)。截至2025年一季度，近三年、近五年、近十年的主要低波紅利指數(shù)波動率均小于滬深300及上證50，年收益之間的差異也明顯小于滬深300及上證50。近三年、近五年、近十年，中證紅利低波動全收益指數(shù)在夏普比率上分別比滬深300高0.88、0.80和0.26。近三年，主要低波紅利指數(shù)夏普比率在0.54至0.82，滬深300、上證50的夏普比率均為負。

　　在極端行情中的表現(xiàn)方面，低波紅利指數(shù)優(yōu)于滬深300指數(shù)。中證紅利低波動指數(shù)自上市以來，在幾波極端行情中的平均收益、最大回撤等均優(yōu)于滬深300指數(shù)。2021年底至2022年初，滬深300全收益指數(shù)下跌9.88%，同期中證紅利低波動全收益指數(shù)上漲5.28%。2023年底至2024年初，小微盤股流動性風險導(dǎo)致市場下跌，滬深300全收益指數(shù)下跌5.94%，最大回撤11.23%，中小盤股下跌更為嚴重，中證紅利低波動全收益指數(shù)逆勢上漲5.93%，最大回撤僅5.39%。

　　3.機構(gòu)投資者成為相關(guān)指數(shù)產(chǎn)品的主力

　　低波紅利產(chǎn)品中，中長期資金占比較高。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年底，機構(gòu)投資者在主要低波紅利產(chǎn)品中持有比例高達85.53%，除聯(lián)接基金外的機構(gòu)持有比例為48.88%。各產(chǎn)品前10名持有人中，險企（或其產(chǎn)品）占據(jù)最多席位，其后依次為券商、銀行、信托（或其產(chǎn)品）。

　　2017年發(fā)布新金融工具會計準則后，保險、券商自營等機構(gòu)資金投資低波紅利權(quán)益資產(chǎn)更加便利，可通過OCI（其他綜合收益）賬戶增持低波紅利股，其公允價值波動及處置收益均不計入利潤表。截至2024年底，Wind數(shù)據(jù)顯示：5家上市險企權(quán)益OCI投資量為8167.42億元，較2023年增長75.74%，在金融投資中占比達4.56%；大型券商2024年大多增加了權(quán)益OCI投資，多家券商權(quán)益OCI占比已提升至10%以上。調(diào)研獲悉，險企及券商權(quán)益OCI賬戶主要配置高股息資產(chǎn)，低波紅利股是其重要的投資對象。

　　二、低波紅利指數(shù)及產(chǎn)品發(fā)展的機遇與挑戰(zhàn)

　　當前，低波紅利資產(chǎn)展現(xiàn)出較強的抗風險優(yōu)勢。國外方面，美國新一輪政策疊加美聯(lián)儲貨幣政策的不確定性，顯著提升全球市場波動預(yù)期，投資者風險偏好可能明顯降低，轉(zhuǎn)向低風險、低波動資產(chǎn)。2025年一季度美股波動劇烈，標普500和納斯達克指數(shù)自階段性高點分別下跌7.63%和11.21%，VIX恐慌指數(shù)上漲34.32%。與此同時，標普500低波紅利全收益指數(shù)卻穩(wěn)步上漲，3月10日觸及33862.30點的階段性高點，漲幅達6.67%。國內(nèi)方面，利率下行環(huán)境使高股息資產(chǎn)成為中長期資金的重要配置方向。截至2025年一季度，中債10年期和30年期國債到期收益率分別為1.90%和2.12%。房地產(chǎn)等風險資產(chǎn)表現(xiàn)尚未明顯企穩(wěn)，股息資產(chǎn)憑借穩(wěn)定分紅和可靠現(xiàn)金流，對資金配置有較強吸引力。

　　1.低波紅利指數(shù)及產(chǎn)品的市場配置需求有望顯著上升

　　第一，中長期資金將更多選擇相關(guān)指數(shù)產(chǎn)品進行穩(wěn)健投資。在推動中長期資金入市的政策背景下，資本市場更加需要穩(wěn)健可靠的投資標的。中長期資本以險資、社?；?、養(yǎng)老金和年金等為典型代表，具有資金來源穩(wěn)定、體量龐大、使用周期長且風險偏好較低的顯著特征，偏好高股息率、穩(wěn)定盈利能力以及低估值特性的股票，低波紅利指數(shù)所涵蓋的成分股與其投資偏好高度契合。新“國九條”明確提出市值管理和分紅約束標準，持續(xù)提升上市公司經(jīng)營的透明度和股東回報的可持續(xù)性，為低波紅利策略提供了堅實的基礎(chǔ)。在政策支持與市場實踐的雙重驅(qū)動下，低波紅利指數(shù)的長期價值進一步顯現(xiàn)。

　　第二，金融機構(gòu)等機構(gòu)投資者將相關(guān)產(chǎn)品作為優(yōu)化配置的主要選擇。低波紅利指數(shù)契合不同金融機構(gòu)在當前經(jīng)濟環(huán)境下的投資需求。銀行、保險面臨利率持續(xù)走低和息差收窄，傳統(tǒng)資產(chǎn)負債管理壓力顯著增加，低波紅利指數(shù)憑借穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅和較低的波動性，可提供長期穩(wěn)定的收益來源，成為優(yōu)化資產(chǎn)配置、提升風險調(diào)整后收益的有效工具。對券商而言，市場波動加劇導(dǎo)致自營業(yè)務(wù)收益穩(wěn)定性面臨挑戰(zhàn)，低波紅利指數(shù)的抗波動特性和優(yōu)良的資產(chǎn)質(zhì)量，可助力實現(xiàn)風險收益平衡?；鸸咀⒅貫橥顿Y者提供收益穩(wěn)健、風險適中的產(chǎn)品，低波紅利指數(shù)的高股息特性和較低的回撤風險，使其成為基金設(shè)計穩(wěn)健型投資產(chǎn)品的理想標的。

　　第三，普通投資者多元化需求有望上升。“資產(chǎn)荒”環(huán)境下，普通投資者逐漸轉(zhuǎn)向注重穩(wěn)健性和長期價值的投資方式，風險偏好普遍降低，低波紅利指數(shù)正好切合相關(guān)需求。此外，相關(guān)產(chǎn)品分紅收益在市場下行周期中能夠有效對沖資本回撤的影響，為投資者帶來更平衡的風險收益體驗。

　　2.低波紅利指數(shù)的局限與不足

　　低波紅利指數(shù)在行業(yè)結(jié)構(gòu)、市場風格切換、基金規(guī)模分化和指數(shù)編制等方面還存在一些不足，可能影響其穩(wěn)定性和吸引力。

　　一是股息率的可持續(xù)性和未來表現(xiàn)面臨考驗。一方面，指數(shù)分紅能力高度依賴于銀行、煤炭等傳統(tǒng)周期性行業(yè)，這些行業(yè)的盈利能力在當前低利率環(huán)境下承壓。如，銀行業(yè)凈息差持續(xù)下行，煤炭等資源型行業(yè)受需求波動和政策調(diào)控影響，可能限制未來分紅的穩(wěn)定性和增長潛力。隨著指數(shù)成分股價格顯著上升，股息率因分母效應(yīng)被動壓縮，削弱了紅利策略的吸引力。一旦傳統(tǒng)周期性行業(yè)未能通過盈利改善維持較高分紅水平，低波紅利指數(shù)的股息率表現(xiàn)可能趨于平淡。另一方面，低波紅利指數(shù)的表現(xiàn)與市場風格切換密切相關(guān)。在市場風險偏好較低時，低波紅利指數(shù)憑借其防御屬性吸引資金流入；一旦市場風險偏好回升，成長型股票因其高業(yè)績增長預(yù)期重新占據(jù)主導(dǎo)地位，資金可能從低波紅利資產(chǎn)中流出。今年以來，人工智能等成長股優(yōu)勢顯著，分流了低波紅利指數(shù)吸引力。在經(jīng)濟復(fù)蘇或市場行情向好的階段，低波紅利策略的相對收益可能不及預(yù)期。

　　二是對應(yīng)基金產(chǎn)品分化，首發(fā)效應(yīng)與馬太效應(yīng)顯著。小規(guī)模產(chǎn)品有清盤風險。首發(fā)基金憑借流動性、市場認知度及規(guī)模效應(yīng)占據(jù)明顯優(yōu)勢，而后發(fā)基金則因規(guī)模小、流動性差，面臨較高的運作成本和跟蹤誤差，難以形成有效競爭。規(guī)模較小的基金在建倉和調(diào)倉過程中還可能面臨較高市場沖擊成本，尤其是在指數(shù)成分股流動性較差或市場波動較大時，影響基金運作效率和跟蹤效果。這種局面加劇資金向頭部基金的集中程度，導(dǎo)致后發(fā)基金長期陷入規(guī)模不足、運作困難的困境，限制了市場均衡發(fā)展，增加了投資者集中持有少數(shù)基金的潛在風險。

　　三是指數(shù)編制依據(jù)的歷史數(shù)據(jù)較短，滯后于市場趨勢。低波紅利指數(shù)的構(gòu)建僅選取過去三年的歷史數(shù)據(jù)進行篩選，少于歐美成熟市場常用的五年時間，難以全面反映市場的長期趨勢和規(guī)律，容易受短期市場波動或階段性特征的影響，導(dǎo)致選股結(jié)果偏離投資者的長期預(yù)期。低波紅利指數(shù)過于依賴歷史數(shù)據(jù)，難以及時反映市場變化，導(dǎo)致指數(shù)表現(xiàn)滯后于市場趨勢。高股息收益率和低波動性兩項核心指標會隨市場環(huán)境變化而波動，但歷史數(shù)據(jù)的滯后性使指數(shù)難以快速適應(yīng)新的市場特征，成分股篩選結(jié)果容易偏離當前趨勢。

　　三、相關(guān)建議

　　為推動低波紅利指數(shù)的健康發(fā)展，建議優(yōu)化市場環(huán)境，充分發(fā)揮低波紅利指數(shù)在資產(chǎn)配置和引導(dǎo)中長期資本入市中的重要作用。

　　一是鼓勵相關(guān)機構(gòu)積極創(chuàng)設(shè)和投資低波紅利指數(shù)及產(chǎn)品。重點推動基于該指數(shù)的金融產(chǎn)品創(chuàng)新，尤其是開發(fā)低波紅利指數(shù)增強型產(chǎn)品，通過主動管理和量化策略提升收益潛力。利用人工智能和大數(shù)據(jù)技術(shù)對流動性不足的小規(guī)模產(chǎn)品進行監(jiān)測預(yù)警，幫助投資者規(guī)避潛在風險。推動產(chǎn)品進入銀行、證券公司等代銷渠道，提升投資便利性，引導(dǎo)鼓勵保險資金、社保基金、養(yǎng)老金等中長期資本加大配置比例，結(jié)合稅收優(yōu)惠降低投資成本?？煽紤]將低波紅利資產(chǎn)與金融創(chuàng)新工具結(jié)合，如在證券、基金和保險互換便利（SFISF）作為優(yōu)質(zhì)抵押品，提升其市場價值和配置吸引力。

　　二是加大投資者宣教和預(yù)期引導(dǎo)。通過券商、基金公司及監(jiān)管機構(gòu)的多方合作，向普通投資者深入介紹低波紅利指數(shù)抗風險特性和分紅收益優(yōu)勢，普及長期投資、價值投資的理念，引導(dǎo)普通投資者以低波紅利資產(chǎn)作為拓寬財產(chǎn)性收入的渠道。加強低波紅利指數(shù)相關(guān)產(chǎn)品信息披露透明度，定期發(fā)布指數(shù)成分股、收益表現(xiàn)、分紅水平等核心數(shù)據(jù)，讓投資者明確收益來源和風險特性。

　　三是優(yōu)化低波紅利指數(shù)編制。針對低波紅利指數(shù)過于依賴歷史分紅數(shù)據(jù)、難以及時反映市場變化的痛點，應(yīng)從優(yōu)化編制方法入手，提升指數(shù)前瞻性與科學(xué)性。首先，引入動態(tài)分紅指標，在篩選成分股時增加對分紅增長潛力和分紅穩(wěn)定性的考量。結(jié)合企業(yè)盈利能力、自由現(xiàn)金流和分紅率變化趨勢，通過多維度量化模型篩選具備長期分紅提升潛力的企業(yè)，避免因單一依賴歷史分紅水平導(dǎo)致成分股分紅持續(xù)性不足的問題。其次，優(yōu)化成分股篩選范圍，將經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中逐步從成長型過渡為成熟型的行業(yè)納入考察，如部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和科技龍頭，隨著盈利能力增強，分紅水平持續(xù)提升，逐步具備長期高分紅的特征。指數(shù)編制對這些新興成熟行業(yè)設(shè)計動態(tài)調(diào)整機制，更好反映經(jīng)濟結(jié)構(gòu)變化和市場趨勢，增強指數(shù)的市場代表性和投資吸引力。

　　四是提升上市公司質(zhì)量和穩(wěn)健經(jīng)營能力，引導(dǎo)其持續(xù)分紅。首先，從完善公司治理、強化監(jiān)管與執(zhí)法、優(yōu)化信息披露制度等入手，支持企業(yè)通過創(chuàng)新驅(qū)動和綠色轉(zhuǎn)型提升核心競爭力，優(yōu)化融資環(huán)境，降低企業(yè)負債率，增強抗風險能力。其次，將分紅比例、分紅穩(wěn)定性等納入信息披露要求，對長期未分紅或分紅意愿較低的上市公司加強監(jiān)管和引導(dǎo)。通過優(yōu)化分紅結(jié)構(gòu)、加大分紅力度，推動形成以股東回報為核心的良性治理模式。最后，建立分紅與公司治理掛鉤的評價體系，鼓勵上市公司推行長期激勵計劃，將管理層利益與股東回報深度綁定，促進分紅政策的長期化、穩(wěn)定化。

（文章來源：上海證券報）

(原標題：上證觀察家 | A股低波紅利指數(shù)及產(chǎn)品的投資價值與發(fā)展趨勢)

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