博時基金胡海濱：基礎設施公募REITs對實體經濟和金融市場有積極意義

　　博時招商蛇口產業(yè)園REIT已于6月21日正式在深交所上市引來眾多投資者們的關注?；A設施公募REITs已成為當下公募圈內最熱門的話題，基礎設施公募REITs有什么意義？做市商又有什么作用？博時基金基礎設施投資管理部基金經理胡海濱最新解讀幫助大家了解公募REITs。

　　關于行業(yè)

　　1、請談談基礎設施公募REITs積極意義？給中國經濟、金融體系、投資者帶來哪些影響和變化？對未來市場展望？

　　答：博時基金認為，基礎設施公募REITs對實體經濟和金融市場均有積極意義。對基礎設施的原持有方來說，可以通過公募REITs盤活存量資產，降低自身的負債率，還能將回收回來的資金投入到新的基礎設施項目里去，加快國內基礎設施補短板的進程，拉動經濟發(fā)展。對金融市場而言，公募REITs作為一種不同于現(xiàn)金、股票、債券的第四類資產，具有分紅較為穩(wěn)定、價格波動較小(與股票相比)、牛熊市不明顯、與其他資產價格相關性弱等特征，這些特征一方面特別適合追求穩(wěn)健增值的長期持有型投資者，尤其適合保險、養(yǎng)老金等投資人；另一方面也為機構投資者做大類資產配置提供了新的資產類別，有利于機構投資者優(yōu)化投資組合。

　　博時基金認為，一個新的金融產品要有持續(xù)的生命力，需要市場各個參與方都能從中獲益才行。具體到公募REITs，主要的市場參與主體可以分為基礎資產提供方、REITs投資方和中介服務機構三大類。從基礎資產提供方看，中國經濟經過多年發(fā)展，我們在高速公路、鐵路、機場、港口、節(jié)能環(huán)保設施、產業(yè)園、倉儲物流園等基礎設施領域積累了大量的優(yōu)質資產，保守估計也有100萬億左右的體量。只要原始權益人主觀愿意，項目來源不成問題。即使有1%的存量基礎設施資產做了公募REITs，我們的REITs市場體量也有萬億規(guī)模；從REITs投資方來看，隨著國內人民生活水平的提高和投資者的不斷成熟，對公募REITs這種絕對收益型產品的需求也在不斷壯大，從首批公募REITs較高的認購倍數(shù)就能看出來資金對于這類資產的投資需求還是較為強烈的，還處于供不應求的狀態(tài)。未來如果養(yǎng)老金參與REITs投資，則對REITs資產的需求還會更大；從中介服務機構上看，公募REITs為券商、會計師事務所、律師事務所、資產評估機構等提供了新的業(yè)務機會。由此博時基金認為，我國的公募REITs正處于供需兩旺的大環(huán)境下，未來具有巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　2、公募基礎設施REITs也是深圳綜合改革試點首批授權事項清單中的內容，這項改革的加速推進，對于深圳發(fā)展意味著什么？

　　答：深圳市經過改革開放的多年高速發(fā)展，基礎設施投資的規(guī)模和質量都非常高，公募REITs作為深圳綜合改革試點首批授權事項清單中的一項，為深圳市加快推進公募REITs試點提供了便利條件。深圳市區(qū)域內的港口、碼頭、高速公路、產業(yè)園、物流園、軌道交通、數(shù)據(jù)中心、水電氣熱等基礎設施只要條件成熟都具備發(fā)行REITs的可能性。借助公募REITs，深圳市內的基礎設施持有者可以加快資金回籠、提高投資效率、降低資產負債率，對深圳市的經濟再上新臺階做出貢獻。

　　關注上市

　　3、首批產品首日大漲，請問如何看待？

　　答：公募REITs上市首日的漲跌停限制是30%，之后交易日的漲跌停限制是10%。二級市場價格的形成是由交易雙方買賣力量的對比形成的，如果漲停說明買入的需求遠遠大于賣出的需求。這里面包含兩個原因：一是投資者理性買入，這種情況的出現(xiàn)是因為首批REITs項目的預期IRR(內部收益率)對投資人比較有吸引力，因此即使二級價格上漲，只要預期IRR在投資人的可接受范圍內，投資人就還會在二級市場繼續(xù)買入，直到完成其資產配置目標。這種情況下，隨著公募REITs價格的上漲，IRR會下降，當IRR下降到投資人的投資目標之下，買入力量就會大幅度減弱，因此如果市場都是理性投資人的話二級市場的價格一定會向REITs基礎資產的內在價值回歸。

　　另一個二級市場價格上漲的原因是投資者盲目追高，這種情況下我們特別提醒投資者一定不要盲從，公募REITs的未來現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，因此用現(xiàn)金流折現(xiàn)法可以比較容易的計算出其內在價值，市場投資者比較容易對公募REITs的內在價值取得較為一致的預期。這點與股票不同，成長型股票的價值上漲一方面是基本面向好，另一方面是估值抬升，而背后邏輯都是對公司成長性的良好預期。公募REITs的基礎資產基本面比較容易分析清楚，除非政策突然大幅度利好，不然很難出現(xiàn)現(xiàn)金流超預期增加的情況，因此不論是基本面還是估值都很難有炒作題材。故而盲從的結果一定是風險大于收益，請投資者務必理性投資，注意投資風險。

　　4、二級市場出現(xiàn)破發(fā)情形，您怎么看待？

　　答：破發(fā)可能分兩種情況，一種是上市后不久即破發(fā)，一種是上市較長時間后出現(xiàn)破發(fā)。

　　上市后不久即破發(fā)的邏輯與價格上漲一樣，原因也有兩個：一是該REITs在一級詢價階段時其價格就已經高于內在價值，則二級市場的價格相對于發(fā)行價破發(fā)是一種價格回歸內在價值的正常表現(xiàn)；二是投資者不考慮REITs內在價值而單純的盲目殺跌。不論是哪種原因，二級價格下跌后REITs項目的IRR就會上升，因此投資價值會逐步顯現(xiàn)，價格就會止跌回升，投資者可以關注價格下跌后出現(xiàn)的投資機會。投資者可以對價格下跌和IRR上行之間的關系做一個分析表，理論上當IRR上行到一定水平就會有配置型的投資者進場，價格下跌就會減緩甚至價格開始反彈。

　　如果是上市較長時間后出現(xiàn)破發(fā)，請投資者注意這是當前REITs的自有特性，尤其是受益權類的REITs項目。這類項目在每年基金分紅后，因為分紅的金額里包含了本金攤還的部分，故其凈資產會逐年減少，到受益權到期的時候對應的基礎資產的內在價值會歸零，這種情況下一個公募REITs的二級價格低于發(fā)行時的價格是正?，F(xiàn)象。投資者應當關注隨著時間的推移二級價格與同一時點上內在價值的高低關系，而不應只看當前二級價格與發(fā)行時點發(fā)行價格的關系。

　　5、作為封閉式產品，此類基金采取封閉式運作，不開通申購贖回，只能在二級市場交易，投資者結構以機構投資者為主，存在流動性不足等問題，公司在流動性管理上有何準備、規(guī)劃，或完善的措施？

　　答：公募REITs的交易機制上已經引入了做市商制度，因此二級市場的流動性有一定的支撐。需要說明的是，基于公募REITs產品的特性其流動性遠不如股票，這是因為公募REITs投資人本來就是以持有為目的，而不是以交易為目的。

　　在這種情況之下，其實流動性弱并不是一個問題，而是REITs產品的一種特征。隨著時間的推移，真正愿意長期持有這些基礎資產的機構投資人基本不會再進行賣出，因此導致二級換手率較低，這屬于REITs產品的產品特征。理論上來說，在市場有效的情況下，REITs流動性的特征其實都已經體現(xiàn)在一級發(fā)行和二級交易的價格里面了。如何提高二級市場的流動性呢？一方面REITs與股票相比還有做市商的機制，可以提供一定的流動性；另一方面，我們的投資人類型也比較分散，從散戶到不同類型的金融機構都是我們的投資人，不同投資人之間的風險偏好不一樣，相對來說一定活躍度的交易。

　　在市場機制方面，基金公司是基金資產的管理人，并不是市場參與者，因此流動性管理方面基金公司直接參與有限，但基金公司已經通過投資者教育活動充分講解了公募REITs的流行性特點，請投資者理性投資，盡量避免因為投資者的不理性而導致的流動性不佳的情況出現(xiàn)。

　　6、可以介紹一下流動性服務商機制的作用嗎？

　　答：公募REITs是以基礎設施為投資目標的封閉式公募基金，是一種具有類固收性質的、創(chuàng)新型的權益類投資產品。投資一種全新的資產類別，對于機構投資者和個人投資者都是一種挑戰(zhàn)。投資者對于REITs產品的風險收益特征、投資價值判斷還需要一個不斷完善的過程。因此我們預計首批產品上市后，如果沒有做市商的話二級市場流動性可能相對不足，此外視基礎資產類型的不同，流動性還會出現(xiàn)一定的分化。從歷史經驗來看，新產品容易出現(xiàn)炒作情緒，疊加流動性相對不足，可能導致二級市場的價格波動偏大。

　　要實現(xiàn)公募REITs市場長期健康的發(fā)展，準確的定價、適當?shù)牧鲃有允潜貍涞臈l件。只有市場能充分的發(fā)現(xiàn)價格，才能吸引更多的優(yōu)質資產上市；只有具備適當?shù)牧鲃有?，才能使得更多的投資者群體配置此類資產。

　　要實現(xiàn)上述目標，做市商是其中的重要一環(huán)。做市商依托于理論定價模型和市場價格走勢，持續(xù)為市場提供雙邊報價，可以作為市場流動性的基石，吸引更多的投資者參與，顯著提升公募REITs產品的流動性。同時，做市商持續(xù)提供雙邊報價也能起到穩(wěn)定市場和價值挖掘的作用，避免出現(xiàn)基于流動性擔憂的恐慌性拋售，降低價格非理性波動，避免出現(xiàn)極端情況。

　　總結來說，中國公募REITs產品現(xiàn)階段由于市場認識不足，可能存在流動性不足的情況，疊加新產品炒作情緒，進一步加大二級市場交易價格的波動。做市商可以持續(xù)為市場提供雙邊報價，提升流動性，降低價格非理性波動，助力我國公募REITs市場的長期健康發(fā)展。

　　聚焦投資者

　　7、REITs產品上市后，價格會出現(xiàn)失真，會同時有幾個價格，對于投資者來說，應該參考哪一個價格？有哪些指標可以準確判斷資產的價格？

　　答：二級市場的價格形成是由買賣雙方通過集合競價來達成的，對于普通投資者來說首先需要尊重的是二級市場成交價，尤其是交易型投資者。對于持有型投資者，我們建議更關注基礎資產的內在價值，因為價格雖然會偏離基礎資產的內在價值，但長期來看是向內在價值回歸的?；A資產的內在價值可以參考基金公司每年披露的第三方評估機構出具的評估報告，具有專業(yè)投研能力的投資人還可以通過自行調研的方式更加高頻的跟蹤基礎資產的運營情況，進而判斷內在價值。除二級市場交易價格、第三方評估報告外，發(fā)行價、基金凈值兩個數(shù)據(jù)的參考價值隨著REITs的上市會逐步減弱，僅供投資者參考。

　　8、上市后，作為一種新的投資品種，投資者該重點關注產品的哪些方面？

　　答：公募REITs作為一種新的金融產品，上市后的價格是由二級市場買賣雙方共同決定的，因此上市首日的價格表現(xiàn)要看投資者對各個REITs項目投資的交易意愿來決定。因為公募REITs的現(xiàn)金分紅比較可預期，因此其內在價值比較容易通過DCF(現(xiàn)金流折現(xiàn)法)來計算出來，所以我們認為公募REITs的二級價格會圍繞內在價值波動，波動幅度總體而言應小于股票。如果二級市場的價格出現(xiàn)大幅度波動，尤其是價格大幅度上漲至顯著高于公募REITs的內在價值時，則新進入的投資者會面臨兩個風險：一是長遠來看價格會向內在價值回歸，因此出現(xiàn)價格下跌導致投資虧損的風險；二是因為因為價格上漲，使得持有REITs的預期IRR(內部收益率)下降，可能不能滿足投資人的投資收益率要求。當然與之對應的，當價格大幅度下跌至明顯偏離內在價值時，也會出現(xiàn)投資機會。低價買入的投資人一方面未來價格上漲的時候可以獲利退出，也可以長期持有通過分紅來獲得不錯的持有期收益。

　　基金有風險，投資需謹慎。

（文章來源：中國網(wǎng)財經）

(原標題：博時基金胡海濱：基礎設施公募REITs對實體經濟和金融市場有積極意義)

(責任編輯：DF398)