Choice最佳分析師精彩發(fā)“研”：民生證券周君芝 | 房地產(chǎn)行業(yè)拐點(diǎn)顯現(xiàn) 宏觀邏輯或成市場(chǎng)交易主線

　　主講人介紹：周君芝，民生證券首席宏觀分析師。

　　浙江大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，浙江大學(xué)校外碩士生導(dǎo)師，財(cái)新專欄作家，鳳凰衛(wèi)視特邀嘉賓。

　　擁有9年賣方宏觀從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，歷任廣發(fā)證券資深宏觀分析師，方正證券首席宏觀分析師。

　　曾獲2023年wind第11屆金牌分析師宏觀第一；2023年21世紀(jì)金牌分析師宏觀第四；2023年第11屆Choice最佳分析師宏觀第三。

　　曾于2017-2020年連續(xù)四年榮獲“新財(cái)富”宏觀第一名（團(tuán)隊(duì)核心成員），2017-2020年連續(xù)四年榮獲賣方分析師“水晶球”獎(jiǎng)第一名（團(tuán)隊(duì)核心成員）。

　　展望2024年，資本市場(chǎng)有何變化趨勢(shì)？宏觀因素將如何影響資本市場(chǎng)？庫存周期為何沒有想象的重要？房地產(chǎn)市場(chǎng)在2021年迎來拐點(diǎn)？地產(chǎn)行業(yè)為何值得重點(diǎn)關(guān)注？對(duì)此，民生證券周君芝跟大家分享精彩觀點(diǎn)。

　　周君芝博士表示，展望2014的交易主線，除了關(guān)心傳統(tǒng)宏觀層面的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)弱，流動(dòng)性松緊之外，我們?cè)谧龊暧^年度預(yù)期的時(shí)候，一定要抓住最主要的變量。2023年9月以來，庫存周期的影響不是最重要的，最重要的是我們一直強(qiáng)調(diào)的地產(chǎn)。把握地產(chǎn)的長(zhǎng)期趨勢(shì)，有助于我們更加清晰理解當(dāng)前宏觀所處環(huán)境。

　　周君芝博士表示，我們?cè)?jīng)做過深度測(cè)算，總量層面看房地產(chǎn)趨勢(shì)，2021年是一個(gè)非常重要的拐點(diǎn)。我們之所以判斷2021年是拐點(diǎn)，一方面跟套戶比是否大于1有關(guān)，另外一方面也跟未來地產(chǎn)新增需求，也就是新組建家庭的數(shù)量有關(guān)。

　　以下為文字精華：

　　1、民生證券周君芝：去年宏觀大環(huán)境下市場(chǎng)風(fēng)偏下行

　　周君芝：大家好，我是民生證券首席宏觀分析師周君芝，今天很高興跟大家在這里聊一聊我們對(duì)2024年的展望。

　　先來看2023年資本市場(chǎng)交易的情況，如果把視野放在國(guó)內(nèi)和海外諸多資產(chǎn)定價(jià)過程中，我們發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)在2023年的經(jīng)歷非常紛繁復(fù)雜，跳過這些不同資產(chǎn)定價(jià)的細(xì)節(jié)表現(xiàn)，我們能夠捕捉出2023年資本市場(chǎng)呈現(xiàn)出來的特征叫“內(nèi)外定價(jià)反向”。

　　簡(jiǎn)單來說就是海外的風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)，同時(shí)國(guó)內(nèi)的避險(xiǎn)型資產(chǎn)相對(duì)表現(xiàn)占優(yōu)。最經(jīng)典以美國(guó)為代表的海外市場(chǎng)，股票股指表現(xiàn)不錯(cuò)，債券相對(duì)比之前市場(chǎng)預(yù)期的要弱。

　　與此同時(shí)國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)，2023年經(jīng)歷是一個(gè)比較艱難的年份，2023年在資產(chǎn)定價(jià)里表現(xiàn)最優(yōu)的是國(guó)內(nèi)的債券市場(chǎng)，1年期和10年期國(guó)債，可以說不同期限的債券市場(chǎng)利率都有不同程度的下行。

　　債券市場(chǎng)利率下行意味債券價(jià)格往上走，與此同時(shí)在貨幣端，今年1-11月份，人民幣匯率總體表現(xiàn)偏弱，到了12月左右，人民幣匯率有小幅的升值，最近趨于震蕩?？傮w看，人民幣匯率在2023年表現(xiàn)偏弱。

　　與此同時(shí)海外貨幣，尤其是美元指數(shù)表現(xiàn)強(qiáng)于預(yù)期，所以海外的資本市場(chǎng)有所表現(xiàn)的是風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)，國(guó)內(nèi)則是避險(xiǎn)型資產(chǎn)，主要是債券。

　　這樣的資本市場(chǎng)定價(jià)，比較清晰地告訴我們市場(chǎng)在想什么：市場(chǎng)認(rèn)為2023年海外，尤其是美國(guó)的經(jīng)濟(jì)比大家想的要強(qiáng)，美國(guó)的貨幣政策比大家想的要緊。

　　在2022年年底，不論是國(guó)內(nèi)和國(guó)外，大部分市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為2023年海外美國(guó)經(jīng)濟(jì)是向下的，美國(guó)貨幣政策是邊際轉(zhuǎn)松的，但事實(shí)上2023年海外，尤其美國(guó)的資本市場(chǎng)表現(xiàn)超過了2022年底大家預(yù)期。

　　國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的表現(xiàn)描繪的是另一個(gè)格局，2023年資本市場(chǎng)認(rèn)為國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)不及預(yù)期。

　　透過資本市場(chǎng)的現(xiàn)，我們?cè)賮砣ゲ鸱?023年宏觀交易在交易什么？國(guó)內(nèi)國(guó)外貨幣政策的反向，就能清晰捕捉資本市場(chǎng)交易背后的主線。

　　貨幣政策一方面關(guān)系到資本市場(chǎng)的流動(dòng)性以及風(fēng)險(xiǎn)偏好，另外一方面貨幣本身就是增長(zhǎng)的映射，樸素的道理就是增長(zhǎng)強(qiáng)的時(shí)候，貨幣政策不會(huì)松；增長(zhǎng)弱的時(shí)候，貨幣政策不會(huì)緊，所以貨幣政策去向基本上能夠映射實(shí)體基本面。

　　2023年為什么國(guó)內(nèi)外的資本市場(chǎng)定價(jià)是反向的？用貨幣政策主線來看就非常清晰，海外增長(zhǎng)比之前市場(chǎng)想的要強(qiáng)，當(dāng)然貨幣政策也比之前想的要緊，所以美聯(lián)儲(chǔ)在持續(xù)地加息，與此同時(shí)國(guó)內(nèi)是貨幣政策是趨向?qū)捤?。今年不止一次的降?zhǔn)和降息，所以2023年國(guó)內(nèi)外貨幣政策的裂口達(dá)到了歷史非常高的水平，造成了2023年股票市場(chǎng)的表現(xiàn)相對(duì)比較弱。

　　既然我們已經(jīng)抓住了主線，首先判斷經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的強(qiáng)和弱，其次再看流動(dòng)性。回到一個(gè)問題的原點(diǎn)，那就是2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)到底是好是壞，我們?cè)鯓尤ヮA(yù)判2024年？這個(gè)是我們作為宏觀或者資本市場(chǎng)復(fù)盤最主要的目標(biāo)。

　　首先我們非常關(guān)注地產(chǎn)，首先是因?yàn)槟壳暗禺a(chǎn)正在經(jīng)歷非常巨大的變化。

　　我相信不論是資本市場(chǎng)還是普通居民，都能感受到2023年甚至2022年，地產(chǎn)跟過去30年不太一樣，房地產(chǎn)的量?jī)r(jià)包括投資都有一些變化。地產(chǎn)不僅僅是作為一個(gè)資產(chǎn)來影響預(yù)期，它還深刻牽引中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的變化。

　　今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一波三折，剛好跟地產(chǎn)走勢(shì)比較吻合，這個(gè)是我們捕捉到的房地產(chǎn)的銷售數(shù)據(jù)。

　　深紅色這條線捕捉的是2023年房地產(chǎn)周度數(shù)據(jù)，其他線條描繪歷史上的其他年份地產(chǎn)同期表現(xiàn)。

　　在今年2月下旬以后，一直到4月初，中國(guó)的房地產(chǎn)銷售的量表現(xiàn)是非常強(qiáng)勢(shì)的，我們能夠顯著地發(fā)現(xiàn)2023年的2月底到4月初，房地產(chǎn)銷售量高過2020年以及2022年，甚至一度觸及2019年水平，要知道2019年相對(duì)而言是近年房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對(duì)不錯(cuò)的年份。

　　2023年年初經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，至少地產(chǎn)這塊數(shù)據(jù)表現(xiàn)非常強(qiáng)勁，描繪了當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及預(yù)期是比較強(qiáng)勢(shì)的。4月中下旬以后，房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)開始快速地回落，也對(duì)應(yīng)了當(dāng)時(shí)宏觀增長(zhǎng)預(yù)期開始走弱。到了5-6月，多項(xiàng)基本面數(shù)據(jù)只強(qiáng)于2022年，映射在地產(chǎn)市場(chǎng)也有類似表現(xiàn)。

　　直到七八月份，房地產(chǎn)的數(shù)據(jù)進(jìn)一步走弱，甚至弱于2022年同期的水平，對(duì)應(yīng)了當(dāng)時(shí)比較最弱的經(jīng)濟(jì)實(shí)體數(shù)據(jù)以及增長(zhǎng)的預(yù)期。到了9-10月,經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有邊際改善。

　　為什么要去復(fù)盤地產(chǎn)？

　　就是想告訴大家，今年增長(zhǎng)一波三折，地產(chǎn)銷售能夠比較敏銳同步映射經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一波三折。與此同時(shí)地產(chǎn)是我們觀察這兩年資本市場(chǎng)非常重要的主線，所以我們展望2024年的宏觀增值增長(zhǎng)預(yù)期的時(shí)候，可能同樣也必須給地產(chǎn)足夠多的關(guān)注。

　　我們?cè)?023年三季度比較堅(jiān)持一個(gè)觀點(diǎn)，庫存周期的確存在，但近兩年庫存周期對(duì)資產(chǎn)定價(jià)影響有限。事后來看這一判斷是對(duì)的。因?yàn)槲覀儓?jiān)持一個(gè)觀點(diǎn)，在更大的宏觀敘事邏輯下，主要是地產(chǎn)長(zhǎng)周期主導(dǎo)之下，庫存周期顯得不那么重要。

　　首先所謂庫存周期主要指上游物價(jià)，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)在9月以來有一些明顯的改善，背后的底層邏輯是跟海外需求有過一輪階段性的放量緊密相關(guān)的。

　　跟國(guó)內(nèi)相關(guān)的像一些工業(yè)企業(yè)的中下游，包括CPI物價(jià)板塊里跟國(guó)內(nèi)更相關(guān)的中下游物價(jià)，在2023年的四季度依然表現(xiàn)比較疲軟，所以我們從細(xì)分結(jié)構(gòu)跟大家展示闡述，庫存周期目前來看，更多是一個(gè)偏弱偏小的周期。

　　2、民生證券周君芝：地產(chǎn)趨勢(shì)多維度影響資本市場(chǎng)

　　周君芝：在2023甚至在2024年維度里，國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)主線有更大的邏輯，在更大的邏輯前面，庫存周期這些相對(duì)波動(dòng)比較小，彈性比較小，這樣的主線并不是最重要的。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)的變量非常復(fù)雜，資本市場(chǎng)在反映這些宏觀變量的時(shí)候，它只會(huì)挑取最重要的，或者變化的幅度足夠大，影響范圍足夠廣。所以我們?cè)谡雇暧^年度預(yù)期的時(shí)候，一定要抓住最重要的宏觀變量。2023年9月以來，庫存周期對(duì)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的影響不是最重要的，最重要的是我們一直強(qiáng)調(diào)的地產(chǎn)長(zhǎng)周期。

　　地產(chǎn)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響在2022年已經(jīng)體現(xiàn)了比較充分。雖然站在2022年的時(shí)候，大家理解增長(zhǎng)的疲軟，更多把因素歸咎于疫情，但事實(shí)上2023年疫情退去之后，我們發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)的地產(chǎn)對(duì)增長(zhǎng)的影響開始顯露出來，大家才開始回溯說2022年地產(chǎn)對(duì)增長(zhǎng)的壓制已經(jīng)開始體現(xiàn)。地產(chǎn)到目前為止已經(jīng)下行了兩年半，如果我們?cè)俑?xì)地去度量，地產(chǎn)的下行從2021年下半年開始，為什么2024年依然會(huì)有一些重要的影響？

　　首先我們測(cè)算得到2024年地產(chǎn)增速在邊際改善，它的典型表現(xiàn)是跌勢(shì)收斂。既然如此，為什么我們還要關(guān)注地產(chǎn)？核心的原因就是地產(chǎn)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，是維度非常立體，不單單只影響增長(zhǎng)本身。地產(chǎn)不僅是對(duì)中國(guó)，可以說對(duì)所有的國(guó)家它的影響非常立體。

　　首先是影響GDP增速，主要是通過投資變量去影響的，這個(gè)影響2022年影響是最大，但與此同時(shí)地產(chǎn)還會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行一個(gè)非常強(qiáng)的影響，核心的原因就是地產(chǎn)是中國(guó)居民或者全世界居民非常重要的資產(chǎn)配置的選擇。

　　尤其對(duì)中國(guó)居民而言，歷史的數(shù)據(jù)顯示，在2022年之前，地產(chǎn)占中國(guó)居民資產(chǎn)配置的比重能夠達(dá)到70%左右，甚至有一些研究能夠把地產(chǎn)的配置數(shù)據(jù)測(cè)算更高，有可能會(huì)達(dá)到80，當(dāng)然不同的研究有不同的測(cè)算結(jié)果，但至少我們能夠得到一個(gè)結(jié)論，就是地產(chǎn)是中國(guó)居民資產(chǎn)配置里非常重要的錨，占比非常之大。

　　所以一旦當(dāng)?shù)禺a(chǎn)下行，尤其是房地產(chǎn)價(jià)格下行的時(shí)候，它會(huì)影響居民的配置偏好。居民會(huì)減配地產(chǎn)，增配其他金融產(chǎn)品，地產(chǎn)下行過程中往往會(huì)帶來風(fēng)險(xiǎn)偏好的壓制，因?yàn)?span id="stock_1.603883">老百姓會(huì)覺得資產(chǎn)端快速下行，所以在求穩(wěn)的過程中，會(huì)把更多地產(chǎn)減配得到的資金配置低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。主要是指存款，我們都知道中國(guó)居民的資產(chǎn)配置里有兩個(gè)量占比較大，一個(gè)是地產(chǎn)，其次是存款，其他的配置也有理財(cái)，包括股票基金等等，但是占比相對(duì)比較小。

　　這也是為什么2023年剛才也提到國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)定價(jià)里相對(duì)表現(xiàn)最好的是避險(xiǎn)性的資產(chǎn)，債券是一個(gè)典型的避險(xiǎn)性資產(chǎn)，核心原因就是金融市場(chǎng)里資金的流向，體現(xiàn)出典型的避險(xiǎn)邏輯。

　　2023年居民資產(chǎn)配置以及資本市場(chǎng)體現(xiàn)出避險(xiǎn)邏輯，與此同時(shí)，我們也在社融指標(biāo)里得到同步驗(yàn)證。

　　2023年私人部門信用（居民和非城投企業(yè)），融資力度減弱。相應(yīng)的再融資擴(kuò)張的主要是政府部門。尤其到2023年下半年，政府信用擴(kuò)張通過政府債券形式來體現(xiàn)。

　　展望2024年，我們依然會(huì)要給地產(chǎn)變化趨勢(shì)充分的關(guān)注，同時(shí)關(guān)注地產(chǎn)的時(shí)候，不是簡(jiǎn)單關(guān)注地產(chǎn)投資，增速高低，更要用立體的維度，從金融市場(chǎng)，從實(shí)體增長(zhǎng)，甚至從政府的財(cái)稅行為變化，來更加深刻地去刻畫2024年宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)重要的主線。

　　3、民生證券周君芝：后續(xù)地產(chǎn)趨勢(shì)變化值得持續(xù)關(guān)注

　　周君芝：2024年到底怎樣是一個(gè)交易的主線？最近一段時(shí)間大家對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期更多，但我們?cè)诳偭繑?shù)據(jù)測(cè)算之后，得到總量的數(shù)據(jù)也沒有大家想得差，它更多呈現(xiàn)的是一個(gè)走平走穩(wěn)的狀態(tài)。另外一個(gè)就是剔除總量趨勢(shì)之后，我們也會(huì)看到很多結(jié)構(gòu)性因素，也在描述中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生一些萌芽式變化。

　　第一個(gè)是中高端的制造業(yè)逐步顯現(xiàn)出競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

　　我們不僅在制造業(yè)投資里能夠看到這個(gè)端倪，在出口也同樣看到這個(gè)趨勢(shì)。2023年中國(guó)對(duì)非美經(jīng)濟(jì)體出口超預(yù)期，尤其“一帶一路”沿線的出口有明顯的增長(zhǎng)。

　　與此同時(shí)，中高端制造業(yè)，2023年表現(xiàn)連續(xù)超越大家預(yù)期，體現(xiàn)了中國(guó)在中高端制造業(yè)出口方面的全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

　　2023年基建總量里面也會(huì)看到更多的新基建， 2023年基建增速在2022年雙位數(shù)同比的基礎(chǔ)之上，還能夠錄得百分之七八左右的增速。其中有一個(gè)非常重要的原因就是中央基建投資較高，尤其是電力投資表現(xiàn)亮眼。

　　我們想要提示市場(chǎng)，市場(chǎng)目前2024年總量增長(zhǎng)預(yù)期并不強(qiáng)，但除了觀察總量趨勢(shì)之外，我們也需要關(guān)注一些結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)變化。

　　講完總量增長(zhǎng)以及結(jié)構(gòu)因素之后，2024年到底什么是最重要的？

　　我們一直提示說還是關(guān)注地產(chǎn)的總趨勢(shì)。剛才也講過地產(chǎn)從2021年下半年開始往下走開始計(jì)算，已經(jīng)下行了兩年半。2024年地產(chǎn)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響依然存在，只不過影響的維度有所不同。

　　首先我們要去勾畫一個(gè)格局，中國(guó)的地產(chǎn)到底處于怎么樣的狀態(tài)。

　　一句話來總結(jié)，就是從原來的總量供不應(yīng)求，到現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)分化，總體處于供需平衡的狀態(tài)。我們做過一個(gè)非常有趣的專題，我們團(tuán)隊(duì)也寫過20多篇關(guān)于地產(chǎn)的報(bào)告，我們給出的數(shù)據(jù)叫套戶比，什么叫套戶比？分子是中國(guó)總的房地產(chǎn)的套數(shù)，老百姓到底有多少套房子，它是一個(gè)存量數(shù)據(jù)，分母是中國(guó)到底有多少城鎮(zhèn)居民家庭戶，因?yàn)槲覀兌贾擂r(nóng)村的房子，中國(guó)土地是二元的，人口的戶籍制度也是二元的土地，有國(guó)有土地和集體土地，我們的人口的戶籍有城鎮(zhèn)和農(nóng)村，我們現(xiàn)在所有說的商品房等等都知道是在城鎮(zhèn)戶口對(duì)應(yīng)的國(guó)有土地基礎(chǔ)之上去討論的。

　　所以我們?cè)偃ニ阒袊?guó)商品房夠不夠的情況下面，一定要基于一個(gè)大的背景，就是我們要算城鎮(zhèn)家庭戶，同時(shí)也要算城鎮(zhèn)家庭戶到底有多少套房，這是我們的計(jì)算口徑。

　　結(jié)論是非常有意思的。在2021年之前，中國(guó)至少城鎮(zhèn)家庭擁有的房子套戶比不足1，也就是說房地產(chǎn)的供給是供不應(yīng)求，因?yàn)槌擎?zhèn)家庭有幾戶理論上就需要有多少套的房子，如果套戶比不足以就說明存量的城鎮(zhèn)老百姓這個(gè)房子是供不應(yīng)求的。

　　到了2021年套戶比達(dá)到了1，然后按照這樣的趨勢(shì)計(jì)算，2022年甚至未來一段時(shí)間，套戶比都會(huì)大于1。因?yàn)檫@幾年我們都知道房地產(chǎn)銷售至少?zèng)]有掉到絕對(duì)數(shù)據(jù)還是0，還在有銷售面積的正的釋放。

　　所以2021年是中國(guó)房地產(chǎn)，尤其是商品房市場(chǎng)非常重要的拐點(diǎn)，從原來的供不應(yīng)求到供需基本平衡，套貨比是1。這個(gè)趨勢(shì)能夠描繪出來的格局是什么？

　　意義有三點(diǎn)，第一點(diǎn)過去這20年，中國(guó)普通老百姓搶房子的熱情，可能在未來一段時(shí)間都會(huì)比較少。落腳到微觀層面，就是很多個(gè)家庭可能是先成家后只購(gòu)置房地產(chǎn)，所以才會(huì)導(dǎo)致了在過去20年像60后、70后、80后甚至部分的90后都在一起購(gòu)買房地產(chǎn)，所以房地產(chǎn)的需求市場(chǎng)是非常擁擠的。

　　中國(guó)的商品住房改革是從98年才開始落地，所以真正賣商品房，尤其是賣商品房的速度比較快。住宅銷售面積描述的是過去每一年賣的房地產(chǎn)的面積，它是一個(gè)現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)，從2009年以后才快速往上走，15年之后又上一個(gè)臺(tái)階，所以2009年到現(xiàn)在基本上是20年不到的時(shí)間里，是3代人甚至4代人一起在買房子，因?yàn)橹袊?guó)的住房商品改革時(shí)間比較晚。

　　所以過去這十幾年房地產(chǎn)需求市場(chǎng)非常擁擠，它是由客觀因素帶來的，一個(gè)是人口，一個(gè)是中國(guó)住房商品改革的時(shí)間比較晚，所以才會(huì)導(dǎo)致了過去這20年不到的時(shí)間，中國(guó)出現(xiàn)了一個(gè)非常蓬勃活躍的房地產(chǎn)市場(chǎng)。

　　按照我們剛才的計(jì)算，總量的供需從套戶比不足1到套戶比基本等于1。說明未來房地產(chǎn)銷售對(duì)應(yīng)的主體只有一代人，就是新成家立業(yè)的年輕人，因?yàn)橐殉杉伊I(yè)的家庭戶，基本上已經(jīng)對(duì)應(yīng)一套存量房子，所以未來購(gòu)房的主體是新產(chǎn)生的家庭戶，新產(chǎn)生的家庭戶就是年輕人結(jié)婚置業(yè)購(gòu)買房地產(chǎn)的需求。

　　2021年套戶比達(dá)到1套，它是一個(gè)分水嶺。2021年之前，中國(guó)的房地產(chǎn)更多呈現(xiàn)的是一個(gè)發(fā)展中市場(chǎng)的特征，供給會(huì)小于需求。2021年之后，套戶比滿足1之后，房地產(chǎn)的市場(chǎng)更多向發(fā)達(dá)市場(chǎng)靠攏，主要看新產(chǎn)生的家庭戶的房地產(chǎn)購(gòu)置需求，所以房地產(chǎn)的供需矛盾會(huì)更加的緩解。

　　第二個(gè)結(jié)論就是在供需平衡總量基本滿足的情況下面，它會(huì)出現(xiàn)一些結(jié)構(gòu)性的分化。人口繼續(xù)急劇增加的一線和超二線城市套戶比不足的，可能未來還會(huì)有一些結(jié)構(gòu)性的供需矛盾，大部分的地區(qū)套戶比已經(jīng)大于1，房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的節(jié)奏會(huì)更緩慢。因此2021年之前，中國(guó)的房地產(chǎn)是總量的矛盾，2021年之后可能更多體現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，而且這個(gè)結(jié)構(gòu)性的分化到來的時(shí)間和幅度可能會(huì)比大家之前想得更大。

　　第三個(gè)結(jié)論是未來一段時(shí)間，如果房地產(chǎn)的量更加的供需平衡，它的房地產(chǎn)銷售總量會(huì)更加趨于平緩，未來一段時(shí)間房地產(chǎn)銷售的中樞，會(huì)系統(tǒng)性低于2016—2021年這段時(shí)間。這也是為什么我們計(jì)算未來所有的房地產(chǎn)的銷售可能都會(huì)系統(tǒng)性下臺(tái)階。與此同時(shí)房地產(chǎn)價(jià)格至少在總量層面，上漲態(tài)勢(shì)很難再?gòu)?fù)刻過去這20年的特征。

　　如果我們僅從總量看房地產(chǎn)的趨勢(shì)，2021年就是一個(gè)非常重要的拐點(diǎn)，而它的拐點(diǎn)一方面跟套戶比是否大于1有關(guān)，另外一方面也跟未來一段新增需求，新組建家庭的人口結(jié)構(gòu)有關(guān)。從2020年以后，新成立的家庭主要是指90后以及00后，因而90后00后的人口是系統(tǒng)性低于這個(gè)80后，所以導(dǎo)致了未來房地產(chǎn)銷售中樞系統(tǒng)性下臺(tái)階。

　　在這個(gè)趨勢(shì)的基礎(chǔ)上，我們得出一些比較有意思的線索。房地產(chǎn)的量和價(jià)都是在2021年見到拐點(diǎn)，當(dāng)然我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)2021年之后，中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)可能會(huì)迎來結(jié)構(gòu)性變化，我們?cè)诖瞬徽劦浇Y(jié)構(gòu)，只看到總量問題。這就意味我們要描繪宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要非常關(guān)注地產(chǎn)這條主線。2024年應(yīng)該關(guān)注什么呢？地產(chǎn)長(zhǎng)周期另一側(cè)過程中，我們需要關(guān)注廣義化債的節(jié)奏。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議多次強(qiáng)調(diào)了防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解，2023年已經(jīng)開啟了一些化債操作。我們認(rèn)為2024年，比GDP增速?gòu)椥跃烤苟嗌龠@個(gè)問題之外，廣義化債是我們需要密切跟蹤的。

　　中國(guó)地產(chǎn)關(guān)聯(lián)土地出讓金，土地出讓金又是現(xiàn)行財(cái)政體系重要一環(huán)。未來土地出讓金再難回到2021年歷史高點(diǎn)，這也意味財(cái)稅體系改革已經(jīng)到來。

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